Les notations ESG parlent-elles toutes la même langue?

OPINION. La durabilité est un critère d’évaluation essentiel. Mais les notations ESG des diverses entreprises spécialisées s’avèrent très différentes. L’expert en analyse de données bancaires Datahouse en dévoile les causes et fournit aux investisseurs des clés pour s’en accommoder

Les exigences en matière de régulation et de standardisation durable du marché se font de plus en plus pressantes. Pourtant, en 2024, l’évaluation de la durabilité, critère essentiel pour de nombreux investisseurs, s’appuie toujours sur le patchwork émis par diverses agences de notation. Celles-ci pondèrent les critères ESG (environnemental, social, gouvernance) de manière complètement différente. Or ces divergences ne sont pas sans conséquences.

Une étude menée par Research Affiliates, une société d’investissement établie aux Etats-Unis et en Europe, montre à quel point ces différences peuvent affecter la performance des actions concernées. Deux portefeuilles américains et deux européens ont ainsi été constitués sur la base des meilleures notations ESG de deux grands fournisseurs. Sur une période de huit ans, le portefeuille européen d’un prestataire a obtenu un résultat 10% moins bon que l’autre. Pour le portefeuille américain, la différence fut encore plus dramatique avec un écart allant jusqu’à 24%.

Qu’est-ce que cela signifie pour l’investisseur? Que la réponse appropriée ne consiste pas à copier en bloc les notations ESG ou, pire encore, à calculer la moyenne de plusieurs notations. Au contraire, les différences significatives entre les notations doivent être vues comme une opportunité de remettre en cause leur système et notre manière de les considérer. Les notations ESG ne sont pas des vérités intangibles, mais des outils qui doivent être interprétés avec soin.

Première étape: comprendre les divergences. Il vaut la peine d’examiner de près la méthode d’évaluation du prestataire (voir notre encadré «Méthodologie»). Au bout du compte, chaque investisseur doit se demander quels objectifs de durabilité lui importent vraiment et opter pour l’agence de notation dont l’approche correspond le mieux à ses objectifs.

Les notations ESG ne sont pas des vérités intangibles, mais des outils qui doivent être interprétés avec soin

Une comparaison entre les systèmes de notation ESG des agences LSEG et Sustainalytics met en lumière des différences marquées, et fait même apparaître quelques surprises. UBS et Nestlé se situent ainsi dans le rouge foncé. Si UBS et Nestlé font partie du top 5 chez LSEG, les deux entreprises sont beaucoup plus mal évaluées chez Sustainalytics: UBS y figure tout juste au-delà du top 100 et Nestlé n’apparaît même que dans le gros du peloton.

Par ailleurs, des formations de clusters – des groupes d’entreprises systématiquement évalués différemment par les deux agences de notation – s’avèrent frappantes. Ce phénomène tient aux approches foncièrement différentes des prestataires: Sustainalytics mise davantage sur des données mesurables et quantitatives, comme les émissions de CO2, tandis que LSEG privilégie des critères qualitatifs tels que la gouvernance ou l’engagement sociétal. Cela signifie que des entreprises plus polluantes mais affichant des objectifs climatiques ambitieux peuvent mieux s’en sortir chez Sustainalytics, alors que LSEG les classe de façon plus critique.

La formation de clusters, par exemple autour d’entreprises comme ROCHE, Holcim et Dormakaba (voir le cluster cerclé dans le graphique), met clairement en évidence ces différences méthodologiques. Avec un coefficient de corrélation de 0,35 seulement, le graphique A indique à quel point la concordance entre les deux notations est effectivement modeste. Ce résultat souligne que les évaluations ESG dépendent fortement des approches et des priorités des diverses agences de notation.

La comparaison entre les notations émises par Sustainalytics et S & P met également en lumière des divergences significatives: tandis que les classements de Swiss Life et Lindt & Sprüngli concordent largement, les évaluations d’UBS et ROCHE divergent nettement. Le coefficient de corrélation de 0,32 seulement met une fois encore en évidence combien les deux agences de notation jugent différemment la durabilité des mêmes entreprises.

Cela devient encore plus passionnant quand on examine les changements des scores ESG au sein d’une même agence. Les évolutions des scores se basent sur des données de 2021 et n’ont été collectées que par catégorie, autrement dit positif, négatif ou inchangé. L’évolution montre que pour plus de la moitié des entreprises examinées, les valeurs ESG se sont améliorées ou alors n’ont pas changé. Mais si l’on corrèle les changements entre S & P et Sustainalytics, on aboutit à un résultat surprenant: le coefficient de -0,21 indique que les évolutions des scores des deux agences tendent à évoluer en sens inverse. Autrement dit, quand une agence a relevé le score ESG d’une entreprise, l’autre a souvent rétrogradé le même score. Et inversement.

Un coup d’œil aux scores ESG de S & P montre d’ailleurs une dynamique étonnante. Les entreprises qui, en 2021, ont atteint un score supérieur à 70 ont été pratiquement toutes rétrogradées en 2024. Et en même temps, les entreprises aux scores inférieurs ont bénéficié d’améliorations.

On ne comprend guère pourquoi S & P a décidé de tels changements. L’agence explique certes à grands traits quelles catégories et quelles approches entrent en considération dans ses analyses ESG. Mais à l’instar de tant d’autres agences de notation, S & P Global ne publie pas intégralement ses méthodes et critères d’évaluation. Pour les non-initiés, cela complique la compréhension des causes des fluctuations et des ajustements méthodologiques.

Investisseurs déboussolés

Les différences dans les évaluations ne pourraient guère être plus nettes. Les résultats varient donc considérablement, non seulement entre divers prestataires, mais aussi au sein d’une seule agence. Les bas coefficients de corrélation sont en sévère contradiction avec la cohérence élevée en usage dans d’autres domaines, comme les notations financières. Pour des agences comme Moody’s et Fitch, les taux de corrélation atteignent presque 99%, un taux de cohérence loin d’être atteint par les notations ESG.

Pour les investisseurs soucieux en matière de durabilité, cela signifie qu’il ne suffit pas de se fier aveuglément à une seule notation ESG. Ce qui compte, c’est d’avoir une vision claire des modèles d’évaluation appliqués par les agences, car elles travaillent avec des méthodes très différentes. Se contenter d’établir des moyennes entre les diverses notations ESG n’apporte cependant que rarement la clarté voulue. Au contraire, cela dilue les différences et entraîne des conclusions erronées.

La stratégie la plus sensée consiste donc à se procurer les données brutes des agences et à les analyser une à une d’un œil critique. Mais surtout, les objectifs de durabilité propres à l’investisseur doivent figurer au premier plan. Les investisseurs doivent choisir l’agence de notation dont l’approche et la pondération correspondent le mieux à leurs valeurs et leurs priorités. Les notations deviendront ainsi un outil vraiment utile, et plus une source de confusion.

Nicolas Schaffner est chef de projet et data scientist chez Datahouse. Cette société leader en Suisse de l’analyse de données aide les entreprises à s’affirmer dans la concurrence internationale par des solutions commerciales analytiques.

Méthodologie

Datahouse SA a utilisé les scores ESG (état au 6 novembre 2024) de quelque 130 entreprises cotées à la Bourse suisse fournis par les agences de notation Sustainalytics, MSCI, Standard & Poor’s (S&P) et London Stock Exchange Group (LSEG). Il s’agit exclusivement de données en libre accès. L’analyse comprend l’ensemble du score ESG de chaque entreprise. Vu que les agences de notation travaillent avec des échelles et des modèles différents, ces scores ESG ne sont pas directement comparables. Afin d’assurer la comparabilité, l’analyse se concentre sur les classements relatifs des entreprises au sein de chaque agence de notation. La comparaison de ces classements permet une observation statistique dans la mesure où l’on ne tient pas compte des différences de contenu dans l’évaluation. Dans les graphiques, les entreprises sont ordonnées sur les axes en fonction de leur classement ESG. Plus la surface est claire, plus la concordance entre les classements de deux agences de notation est grande; plus la surface est sombre, plus la divergence est importante.